股指

回調帶來更好買入機會，耐心持有滬深300期指多單

上周五（2月2日），A股整體呈跌勢。當日滬深300、上證50、中證500、中證1000期指主力合約基差均有走闊，而滬深300指數主要看跌期權合約隱含波動率亦有抬升?？傮w看，市場短期情緒依舊不佳。

當日主要消息如下：1.美國1月新增非農就業人口為35.3萬，遠高于預期值18萬；當月時薪同比+4.5%，高于預期值+4.1%；2.據證監會專題會議，部署維護資本市場穩定工作，包括大力提升上市公司質量、引導更多中長期資金入市等。

從近日A股走勢看，資金面負反饋效應顯著、致波幅加大，但其整體關鍵位支撐有效，殺跌追空盈虧比依舊不佳。再從客觀數據看，基本面復蘇信號持續顯現、政策面亦加碼深化，A股核心推漲基礎未改。此外，積極因素仍為主導， 其極低估值狀態終將修復，且回調帶來盈虧比更高的入場機會?？紤]相關具體行業景氣度預期、盤面走勢穩健性看，滬深300指數依舊為最佳多頭，前多宜耐心持有。

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有色

金屬（銅）

美元短期偏強，銅價上方承壓

上一交易日SMM銅現貨價報68825元/噸，相較前值下跌285元/噸。期貨方面，上周銅價先上后下，周內一度觸及70000關口但隨后回落。海外宏觀方面，美國就業數據表現強勢，市場對降息預期明顯下降，美元上行至104關口。國內方面，需求動能不足問題仍存，但穩增長政策在持續加碼，多地放松地產限購政策。供給方面，銅礦端目前不確定性仍較強，根據礦企公布的2024年指導量來看，漲跌各異。資源問題以及品位下降將持續對礦端供給形成拖累，但目前銅價仍處于偏高水平，部分礦企存在開采意愿，供應總量仍將小幅增長。下游需求方面，國內刺激政策加碼預期不斷強化，歐美或都將逐步轉向寬松，存在改善空間，但市場預期仍有反復。綜合而言，美元短期內或支撐偏強，而供需端存潛在利多，價格重心整體向上。但短期內銅價進一步向上驅動有限，震蕩格局延續。

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張舒綺

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有色

金屬（鋁）

下方支撐仍較明確，鋁價易漲難跌

上一交易日SMM鋁現貨價報18910元/噸，相較前值下跌10元/噸。期貨方面，上周鋁價震蕩運行，小幅走弱。海外宏觀方面，美國就業數據表現強勢，市場對降息預期明顯下降，美元上行至104關口。國內方面，需求動能不足問題仍存，但穩增長政策在持續加碼，多地放松地產限購政策。供給方面，新增驅動有限，氧化鋁開工情況有所好轉，但仍將受到天氣擾動，價格波動持續。而電解鋁方面，在產能天花板及枯水季的共同作用下，產量易下難上。需求方面，下游逐步放假，市場交投較為清淡，但在宏觀刺激政策下，中期仍存樂觀預期。庫存方面，電解鋁庫存持續抬升，但累庫節奏偏緩，目前仍處低位。綜合來看，鋁價短期內新增驅動有限，進一步上行動能放緩。但供給約束為鋁價形成支撐，而低庫存為鋁價提供向上彈性，易漲難跌。

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有色

金屬（碳酸鋰）

行業供需延續基本平衡，成本端重心支撐明顯

　　供應方面，淡季企業生產開工整體向下但部分鋰鹽廠訂單量有所增加。鹽湖提鋰維持減產節奏，外購提鋰生產利潤回暖，云母提鋰原料來源受限，自有礦企生產狀況良好。全球新增供應看，非洲精礦發運回國、南美鹽湖建設進度慢、歐美項目完工周期長。供應過剩預期未實質性改變，關注企業投產意愿。

　　需求方面，消費淡季時點長協已覆蓋大部分下游訂單量。盈虧邊緣企業暫停鋰鹽報價，短期可采購來源收縮。預計延續長協出貨、散單詢價市場格局；下游備貨節奏有改變，原料庫存量持續回升。各國鋰資源開發進度不同，但均已發布本國產業鏈詳細規劃。短期下游需求有增長，關注企業后續排產計劃。

　　現貨方面，SMM電池級碳酸鋰報價持平，價格維持97050元/噸，期現價差變至1250元。供應端呈現生產收緊，流通貨源量開始減少。散單定價分歧較大，主要為多方詢價探底居多。市場倉單注冊意愿存續，后續交割節奏預計保持平穩。短期盤面交易熱度并未回暖，但警惕基差持續變動帶來的期現波動。

總體而言，遠期供給增量釋放進度成疑，海外礦企調整資本開支；需求保持長期增長，增速降幅成市場研判重心?，F貨價已觸底回暖，消息面炒作力度有限，情緒面無一致方向。上周五期貨震蕩上行，交易活躍度繼續下行。日內振幅區間較窄，減產幅度及補庫時點為交易變量，節前盤面大概率維持震蕩。

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劉啟躍

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鋼礦

宏觀“滯漲”，高估值鐵礦空單輕倉持有

1、螺紋：本周為春節前最后一周，宏觀“滯漲”、中觀供需矛盾積累不足，微觀估值壓力有所顯現。過去4個月，國內經濟“有效需求不足、市場預期偏弱”的矛盾再度顯性化，年初以來政府仍在穩步加碼“穩增長”政策力度，但從股債資產極致分化，顯示政策對市場預期、信心的提振作用減弱，市場風險偏好下降的情況。地產預期“差”和地方債務約束下的潛在基建“預期差”，可能會給節后終端需求復蘇蒙上陰影。中觀延續春節前后的淡季走勢特征，即螺紋供需雙降，累庫提速。截至目前數據看，螺紋累庫速度可控，絕對庫存規模也不高。估值方面，由于盤面雙焦等走勢偏弱，考驗成本支撐有效性；同時A股估值加速下探，拖累其他國內定價的風險資產價格。本周交易所提保在即，也需關注節前盤面資金動向及其影響。綜上，短期關注下方螺紋電爐成本（3870/3720）支撐的有效性，節后關注終端需求驗證。策略上，單邊，節前新單暫時觀望；組合，觀望。風險提示：國內穩增長力度不及預期；高爐復產節奏超預期；A股再度恐慌下跌。

2、熱卷：本周為春節最后一周，目前看宏觀“滯漲”，市場信心不足，中觀供需矛盾積累有限，而微觀估值壓力有所顯現。過去4個月國內經濟“有效需求不足“以及”市場預期偏弱“兩大核心矛盾再度顯性化，雖然政策端也推出了國債增發、PSL重啟、降準、降息等重磅政策，但從股債極致分化的走勢看，政策對市場預期和信心的提振作用減弱，市場風險偏好明顯下降。若無大規模刺激，疊加地方債務約束收緊的可能，地產預期“差”和基建“預期差”，可能拖累節后終端需求兌現強度。中觀方面，熱卷供需矛盾積累有限。板材的直接和間接出口表現韌性，當前國內低價向海外轉移多余制造業產成品的邏輯仍然可持續，卷板需求表現明顯好于建筑鋼材。因此國內鐵水產量繼續向熱卷傾斜，連續2周鐵水復產，熱卷產量大增而螺紋產量大減。隨著春節臨近，熱卷也已進入累庫階段，庫存絕對值和累庫速度呈中性。成本端，盤面雙焦走弱，考驗成本支撐。本周交易所提保在即，也可關注盤面資金動向及其影響。綜上，節前熱卷或跟隨螺紋偏弱震蕩，節后關注終端需求兌現程度。策略上，單邊，節前新單暫時觀望；組合，觀望。風險提示：國內穩增長力度不及預期；高爐復產節奏超預期；A股再度恐慌下跌。

3、鐵礦石：春節前最后一周，預計國內宏觀有效增量信息將減少，過去4個月國內經濟壓力再度顯現，政策端雖有重磅政策推出，但從債強股弱的極致分化表現看，政策提振效果減弱，市場風險偏好回落。其中地產預期“差”和基建“預期差”，為節后黑色金屬終端需求蒙上陰影。中觀方面，1季度國內進口礦供需節奏的季節性錯位，并推動上半年港口、鋼廠進口礦雙重去庫，是鐵礦石基本面改善預期的核心來源。截至昨日收盤，鐵礦05合約仍貼水最便宜現貨折盤面價格87元/噸（前值86元/噸）。從驅動角度看，宏觀“滯漲”，中觀偏多。但從估值角度看，鐵礦高估值風險可能正在發酵。即鐵礦期現絕對價格偏高，將刺激全球礦山產量釋放（去年四季度全球礦山發運明顯增加，1月份國內進口礦到港量創歷史記錄）。以及產業鏈內部鐵礦相對價格偏高，即螺礦比、焦礦比皆處于各自的低位，使得鐵礦估值對樂觀預期反映更為充分，并可能更容易對終端需求不及預期、鋼價“滯漲”等利空風險反應敏感?？傮w看，宏觀“滯漲”、中觀偏多，微觀估值偏高，鐵礦逐步見頂回落的風險相對提高，策略上，建議05合約空單輕倉持有。風險提示：國內穩增長力度不及預期（12個高負債省份舉債、基建投資能力受限）；高爐復產節奏超預期；A股再度恐慌下跌。

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煤炭產業鏈

節前下游采購告一段落，煤焦延續震蕩格局

焦炭：供應方面，焦化利潤仍未有起色，焦爐提產積極性受挫，且北方部分地區大雪阻礙焦企生產，焦炭日產維持偏低水平。需求方面，鐵水日產延續小幅回暖態勢，焦炭入爐剛需得到一定支撐，但鋼廠盈利能力亦表現不佳，對原料采購仍以控制到貨為主，低庫存過年或成現實，且貿易商多已休市，港口庫存大幅累庫?，F貨方面，市場信心不佳使得節后鋼廠存在提降可能，貿易氛圍率先走弱，焦炭現貨市場或再度回調。綜合來看，焦炭剛需難有持續增量，新年臨近使得補庫需求臨近尾聲，各環節出現累庫現象，焦炭需求端壓力增大，但考慮到焦爐開工受制于利潤及天氣因素，供需格局維持雙弱，節前產業矛盾并不突出，價格走勢維持震蕩概率更高。

焦煤：產地煤方面，停產放假礦井增多，原煤產出如期回落，洗煤產能亦逐步降低，焦煤供應兌現收緊預期；進口煤方面，口岸貿易商退市過年，成交活躍度持續降低，而海運澳煤價格依然堅挺，進口窗口尚未打開。需求方面，焦企提產受北方天氣及經營利潤制約，剛需支撐難有回升，且春節臨近，鋼焦補庫接近尾聲，采購需求亦邊際減弱。綜合來看，剛需支撐表現不佳，節前補庫即將結束，而產地煤礦陸續放假，供應收緊預期兌現，焦煤供需同步走弱，價格走勢陷入震蕩格局，關注春節后煤礦開工時點。

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純堿/玻璃

純堿新單觀望，玻璃空單繼續持有

現貨：2月2日隆眾數據，華北重堿2400-2500元/噸（0/0），華東重堿2350-2600元/噸（0/0），華中重堿2300-2550元/噸（0/0），現貨價格繼續保持平穩，臨近春節，部分企業新價格可能要到節后出來。2月2日，浮法玻璃全國均價2023元/噸（0），現貨報價持穩。

上游：2月2日，隆眾純堿日度開工率89.21%，日度檢修損失量降至1.22萬噸。個別企業負荷逐步提升。

下游：（1）浮法玻璃：2月2日，運行產能172315t/d（0），開工率84.49%（-0.33%），產能利用率85.02%（+0.17%）。2月2日，信義玻璃（營口）1000噸二線冷修。周五玻璃主產地產銷率漲跌互現，沙河94%（↓），湖北88%（↓），華東82%（↓），華南40%（↓）。（2）光伏玻璃：2月2日，運行產能96210t/d（-250），開工率80.67%（-0.56%），產能利用率91.60%（-0.24%）。2月1日消息，中建材（宜興）250噸窯爐于1月26日冷修；2月2日，重慶和友900噸窯爐點火；2月3日，新福興玻璃650噸窯爐復產點火；2月4日，廣西新福興硅1200噸新窯爐點火。

點評：（1）純堿：由于遠興4線投產時間仍不確定，短期純堿維持周產小幅過剩剛需的狀態，疊加節前下游玻璃廠與輕堿消費企業階段性補庫，堿廠庫存積累較慢。鑒于堿廠純堿庫存不高，產業鏈庫存壓力有限，現貨報價已企穩1周多時間。純堿過剩矛盾處于積累過程中，包括低庫存問題的緩解和進口純堿的到港，都還要時間發酵。目前看純堿“低庫存、高基差”反映的偏強的現實影響相對放大，節前新單暫時觀望。（2）浮法玻璃：春節淡季，浮法玻璃價格驅動主要看以下幾方面，一是宏觀預期，二是節前中、下游冬儲補庫，三是原料成本波動。國內經濟有效需求不足、市場預期偏弱的問題依然突出，雖然12月至今政策端也推出過重磅政策，但從國內股債極致分化的走勢看，政策提振作用下降，市場避險情緒增強。且國內地產下行周期暫無結束信號，按照新開工領先竣工約33個月的經驗看，今年地產竣工周期下行的風險較高。冬儲方面，由于庫存壓力有限，今年玻璃廠冬儲政策優惠力度較弱，疊加下游深加工企業訂單偏低，今年玻璃冬儲題材淡化，對市場影響減弱。主要原材料方面，預期偏弱與現實供需矛盾有限博弈，煤炭、純堿價格暫無明確趨勢?？傮w看，宏觀影響放大，中觀及微觀矛盾有限，預計玻璃走勢或偏弱震蕩，05空單輕倉持有。

策略建議：單邊，純堿新單觀望，玻璃05合約空單持有；組合，觀望。

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原油

基本面驅動不足，原油重回震蕩區間

地緣政治方面，巴以地區沖突有所降溫，哈馬斯、以色列有望達成?；饏f議代表著中東地緣政治風險大幅下降。

供應方面， 1月美國寒潮導致其原油加工量和煉廠開工率驟降，EIA數據顯示影響最大的一周美國原油產量下降了100萬桶/日的水平。但最新數據顯示美國產量已經在快速恢復。

此外1月OPEC進入新的減產周期，由于OPEC大部分國家的盈虧平衡線低于當前油價，其自愿減產的力度依然容易存疑。

庫存方面，EIA數據顯示，截至上周美國原油庫存增加123.4萬桶，汽油庫存增加115.7桶，精煉油庫存減少141.7萬桶，數據顯示美國原油產量單周恢復70萬桶/日，對油價形成壓制。

總體而言，隨著地緣風險回落，前期偏強勢運行狀態結束，油市重回震蕩區間。

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工業硅

枯水期成本支撐下，工業硅進一步下行空間不大

供應端工業硅，西南產區產量延續低迷，北方停產產能復產較少，西北大廠開工穩定，短期產量縮減態勢放緩。

需求端多晶硅，多晶硅產能爬坡，仍為工業硅主要需求，但目前多數下游工廠節前備貨基本結束、采購力度逐步減弱。有機硅和鋁合金開工率環比下滑，節前下游訂單疲軟難以繼續支撐硅價反彈。

總體而言，工業硅行業產量仍處往年同期高位，多晶硅年前采購力度逐步減弱，有機硅現貨反彈但終端訂單乏力，鋁合金企業節前普遍壓產運行?；久嫖从性隽框寗?，節前延續弱勢運行態勢；但枯水期成本支撐下預計工業硅進一步下行空間不大。

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甲醇

海外開工率降至新低，中期保持看多

伊朗裝置依然只有ZPC一套裝置開車，美國Nat裝置重啟，海外甲醇裝置開工率下降至60%，達到過去三年最低水平，2~3月進口量預計小幅下降。本周無新增檢修計劃，四川瀘天化計劃周五重啟，本周開工率和產量大概率保持穩定。當前期貨凈持倉由空翻多，期權情緒看空，本周基本面對價格缺乏指引，期貨走勢主要跟隨預期。春節后甲醇供應端存在潛在利多，春季檢修導致產量下降，海外低開工率導致進口量減少。而需求端預計表現平穩，同時一季度煤炭價格保持堅挺，中期甲醇期貨仍具備一定上行空間，如果本周出現較大回調，多單可以重新入場。

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楊帆

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聚烯烴

2月PP供應壓力大于PE，L-PP預計走擴

上周五美國非農就業增加人數遠超預期，降息預期驟降，美元指數走強，黃金和原油等大宗商品價格跳水，上周WTI累計跌幅超過7%，如果上半年減產力度下降或者需求下滑，原油可能比煤炭更先開啟下跌趨勢。1月PE產量為241萬噸，較12月減少11萬噸，產量超預期下降是PE價格走勢偏強的主要原因，2月產量預計在230萬噸以下，相比去年同期僅增加10萬噸，整個一季度PE供應增長都有限。1月PP產量為286萬噸，較12月增加11萬噸，2月產量預計為270萬噸左右，同比增長接近20%，供應壓力較大，PE強而PP弱，L-PP價差預計持續擴大。本周現貨成交明顯減少，春節后預期和盤面資金將主導期貨走勢，預計小幅上漲。

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橡膠

需求預期企穩改善，原料成本支撐偏強

供給方面：ANRPC天然橡膠生產季節性走低，氣候因素擾動逐步顯現，極端天氣對膠林養護及割膠作業的負面影響持續增強，合艾市場膠水及杯膠價格屢創同期新高，而本輪厄爾尼諾事件仍在持續，對國內新一輪生產季開割時點及物候環境造成干擾，天膠供應端不確定性增多。

需求方面：春節臨近，山東輪胎廠陸續進入放假階段，產線開工率有所回落，但企業在手訂單充裕，輪企平均停工停產時間或短于往年；而基數效應下1月乘用車零售表現亮眼，政策施力效用良好，國內車市延續復蘇態勢，節后橡膠終端需求預期依然樂觀。

庫存方面：國內停割制約滬膠倉單注冊意愿，節前下游備貨使得港口一般貿易庫存出庫率增長，橡膠庫存端暫無壓力。

核心觀點：市場情緒羸弱疊加需求兌現季節性回落、滬膠價格走勢受到拖累，但車市消費政策仍有加碼空間，節后輪企開工預期樂觀，而原料供應處于相對低位，庫存結構不斷優化，基本面積極因素支撐橡膠下方價格，滬膠下行空間有限，走勢企穩反彈概率更高。

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棕櫚油

需求無明顯改善，棕油延續弱勢

上周棕櫚油價格全周震蕩走弱。受大豆增產的影響，油脂板塊整體向下。棕櫚油方面，受季節性因素影響，馬棕產量繼續下滑，帶動庫存數據走弱，但近期馬來西亞勞工問題將有所改善，市場對后續增產預期走強。需求方面仍未有明顯改善，國內棕櫚油庫存受進口節奏偏緩的影響，相對偏低，但三大油脂整體去庫仍較為緩慢，節假日將至，市場清淡，需求端短期難有新增利多。海外方面關注原油價格對生柴需求的影響。綜合來看，棕櫚油基本面邊際利空增多，且油脂板塊整體偏弱，雖然豆棕價差有所修復但仍處于極低水平，對棕油價格形成拖累。

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