股指

積極因素仍有發酵空間，繼續持有滬深300期指多單

周三（2月21日），A股整體延續漲勢。當日滬深300、上證50、中證500、中證1000期指主力合約基差均有縮窄。另滬深300指數主要看跌期權合約隱含波動率則繼續回落?？傮w看，市場情緒依舊偏向積極。

當日主要消息如下：1.我國最新的2月LPR報價出爐，1年期較上月持平，5年期以上則下調25個基點至3.95%、為歷史最大降幅；2.滬深交易所稱，量化交易報告制度平穩落地，并將持續加強對相關監測分析、動態評估完善制度等。

從近期A股整體走勢看，樂觀預期較前期顯著增強、技術形態亦持續修復，微觀面多頭信號良好。而國內宏觀經濟、資本市場相關積極政策則持續出臺，則利于進一步提振市場風險偏好，并強化盈利修復預期?？傮w看，積極推漲因素為主導、且仍有充裕發酵空間，A股漲幅空間、持續時限均有較大潛力?？紤]相關利多因素的具體利多映射行業，當前價值風格為主線、而部分成長股亦有較好表現，而滬深300指數兼容性最強，前多繼續持有。

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李光軍

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有色

金屬（銅）

宏觀預期好轉，銅價震蕩向上

上一交易日SMM銅現貨價報68260元/噸，相較前值下跌95元/噸。期貨方面，昨日銅價早盤震蕩運行，夜盤走勢偏強。海外宏觀方面，市場對降息開啟時點及次數預期仍存反復，關注會議紀要內容。國內方面，昨日央行下調5年期LPR，穩增長政策仍較為積極。供給方面，銅礦端目前不確定性仍較強，根據礦企公布的2024年指導量來看，漲跌各異。資源問題以及品位下降將持續對礦端供給形成拖累，但目前銅價仍處于偏高水平，部分礦企存在開采意愿，供應總量仍將小幅增長。下游需求方面，國內刺激政策加碼預期不斷強化，歐美或都將逐步轉向寬松，存在改善空間，但市場預期仍有反復。綜合而言，美元拖累減弱，而基本面中性偏多，銅價下方存支撐。

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投資咨詢部

張舒綺

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有色

金屬（鋁）

基本面主導價格，鋁價支撐明確

上一交易日SMM鋁現貨價報18670元/噸，相較前值下跌150元/噸。期貨方面，昨日鋁價早盤震蕩運行，夜盤臨近尾盤出現快速拉升，站上19000。海外宏觀方面，市場對降息開啟時點及次數預期仍存反復，關注會議紀要內容。國內方面，昨日央行下調5年期LPR，穩增長政策仍較為積極。供給方面，新增驅動有限，氧化鋁開工情況有所好轉，但仍將受到天氣擾動，價格波動持續。而電解鋁方面，在產能天花板及枯水季的共同作用下，產量易下難上。需求方面，在宏觀刺激震蕩下，傳統需求預期正在逐步好轉。庫存方面，節假日期間出現一定程度累庫，但整體符合季節性特征，且目前庫存仍處偏低水平。綜合來看，短期內美元拖累減弱，且國內宏觀預期向好，對需求端存在利多，而供給約束仍將持續，滬鋁走勢偏強。

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張舒綺

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有色

金屬（碳酸鋰）

節后復產預期向好，供需重回寬松格局

　　供應方面，鋰鹽冶煉開工情況有望迎來節后回暖。鹽湖提鋰低溫天氣限制生產開工，外購提鋰利潤空間有擴大趨勢，云母提鋰原料來源受限，自有礦企在手訂單充足。全球新增供應量看，非洲大部分項目竣工投產、南美項目延期情況存續、歐美項目完工時點不明。中期可能供應過剩，關注后續投產進度。

　　需求方面，下游原料備貨意愿未展現，流通貨源緊缺程度有所放松。雖目前以長協出貨、散單詢價為主，但暫停出貨的生產企業數將會減少；下游購貨意愿與前期持平，原料備貨情況提前推進。全球鋰資源開發短期熱度下降，但政府重視程度及政策推動增強。短期需求采購增加，關注企業后續排產計劃。

　　現貨方面，SMM電池級碳酸鋰報價下跌，價格降至96950元/噸，期現價差變至5700元。供應預期逐步寬松，現貨市場緊張程度將開始緩解。散單定價分歧明顯，雖多方詢價但成交稀少。盤面倉單量保持合理區間，近月合約交割平穩進行。節后市場關注度顯著提升，需警惕期現價差的波動率進一步升高。

總體而言，新建項目投產進度延后，海外礦企下調遠期項目資本開支；需求增長趨勢明朗，增速絕對值成交易預期?，F貨價重回下行通道，消息面炒作空間有限，短期悲觀情緒顯現。昨日期貨震蕩下行，盤面活躍度維持低位。預期供需寬松但資金面影響頗深，日內波動程度重新升高，底部成本支撐下移。

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投資咨詢部

劉啟躍

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鋼礦

產業鏈負反饋壓力有所顯現，黑色金屬板塊整體承壓

1、螺紋：宏觀方面，昨日5年期LPR調降25BPS，旨在寬信用、穩地產，市場反饋并不積極，政策效果仍待觀察。隨著兩會以及需求旺季的臨近，宏觀政策可能將迎來兌現階段，即兩會確認2024年財政政策力度、以及需求旺季驗證政策“寬信用”和“擴需求”的實際效果。疊加美聯儲降息時點大概率推遲至年中，宏觀面對風險資產價格的指引偏中性，中觀與微觀影響相對放大。中觀方面，螺紋延續供需雙弱，庫存壓力有限的格局。由于鋼廠普遍虧損，國內高爐復產緩慢。終端需求尚未啟動，今年需求恢復的強度仍待觀察，但12個高負債省份舉債、基建投資能力可能受限，基建存在“預期差”風險，疊加地產預期“差”，旺季需求證偽的風險相對較高。微觀上，由于鋼廠虧損、復產緩慢，且需求未啟動，產業鏈負反饋的風險有所顯現，節后焦炭現貨再次提降，鐵礦價格亦出現較大幅度下跌，如若原料繼續走弱，螺紋等鋼材價格也存在下跌風險。綜上，國內宏觀政策繼續加碼寬松，但政策效果待驗證，中觀供需雙弱，庫存壓力可控，但旺季需求存在證偽風險，微觀煉鋼成本松動，產業鏈負反饋壓力有所顯現，預計螺紋震蕩向下的概率提高，關注節后需求恢復的節奏和強度。策略上，單邊，新單持偏空思路；組合，鋼廠虧損將拖累節后復產速度，鋼廠利潤存在擴大的機會，可參與05合約多螺紋空焦炭的交易機會。風險提示：國內穩增長力度再超預期。

2、熱卷：宏觀方面，昨日5年期LPR調降25BPS，旨在寬信用、穩提振，但市場反饋并不積極，政策效果仍待觀察。隨著兩會、需求旺季的臨近，國內政策將迎來兌現階段，即兩會明確2024年財政政策力度，以及旺季需求驗證政策端“擴需求”、“寬信用”的效果。疊加美聯儲降息時點推遲，宏觀面對風險資產價格的指引偏中性，中觀與微觀邏輯影響放大。中觀方面，市場信息顯示，國內制造業用鋼需求表現較好，SMM樣本1-2月鋼材直接出口維持高位。對于今年全年，“以價換量”的直接出口和間接出口的依然是國內鋼材供需再平衡的關鍵，因此需密切關注海外對華進出口政策的變化。供應端，由于前期鐵水向板材傾斜，假期期間熱卷產量相對偏高，導致春節板材累庫幅度偏高，節后去庫壓力相對增強。微觀方面，由于鋼廠虧損、高爐復產緩慢、且鋼材終端需求尚未完全啟動，產業鏈負反饋的壓力有所顯現，節后焦炭現貨再度提降，昨日鐵礦現貨價格亦出現較大跌幅，如若原料價格弱勢延續，熱卷等鋼材價格也面臨進一步下行的風險。綜上，國內宏觀政策繼續加碼寬松，但政策效果仍待驗證，中觀板材需求相對好于建筑鋼材，但鐵水分流板材致熱卷供給偏高，假期累庫較多，節后亦存在去庫壓力，且微觀煉鋼成本有所松動，產業鏈負反饋壓力有所顯現，預計熱卷價格跟隨成本端震蕩偏弱運行的概率提高，中期方向取決于今年旺季需求強度。策略上，單邊，新單持偏空思路；組合，高爐復產緩慢，鋼廠利潤有階段性擴大的機會，可以嘗試參與05合約多熱卷空焦炭的交易機會。風險提示：國內穩增長力度再超預期。

3、鐵礦石：宏觀方面，昨日5年期LPR調降25BPS，旨在寬信用、穩定產，但市場反饋并不積極，政策效果待觀察。后續隨著兩會及傳統金三銀四旺季臨近，將明確今年財政政策力度，并逐步檢驗政策“擴需求”、“寬信用”的效果。在此情況下宏觀指引偏中性，中觀與微觀的影響相對放大。中觀方面，國內高爐復產和外礦發運季節性下滑等基本面利多已處于兌現階段。但由于國內鋼廠普遍虧損，且終端需求尚未啟動，導致高爐復產緩慢，鐵水日產同比跌幅逐步擴大，并將抑制節后鋼廠對進口礦補庫意愿。且廢鋼對鐵水仍有性價比，節后電爐復產，也可能對高爐形成替代。供應端，雖然年初以來外礦發運持續季節性下行，但已臨近發運拐點。并且高礦價影響有所顯現，外礦發運量，尤其是非主流外礦發運量，持續高于去年同期，1月國內港口進口礦到港量創同期新高。微觀方面，鐵礦期現絕對價格仍處于高位，在鋼鐵產業鏈內部的相對估值也偏高。高估值的鐵礦對鋼價偏弱、需求證偽等利空可能更加敏感。截至節前最后一個交易日收盤，鐵礦05合約貼水最便宜現貨折盤面價格80元/噸（前值84元/噸）。綜上，宏觀政策將迎來驗證階段，中觀供需環比改善，但同比拖累明顯，產業鏈負反饋風險有所顯現，微觀高估值風險開始發酵，維持中期鐵礦向下的判斷不變，未來關注節后終端需求恢復節奏和恢復強度。策略上，05合約空單配合止損線輕倉持有。風險提示：宏觀利好政策、國內鋼材消費、以及高爐復產節奏超預期。

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投資咨詢部

魏瑩

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煤焦產業鏈

終端需求預期不佳，原料價格延續偏弱走勢

焦炭：供應方面，焦企經營狀況陷入窘境，部分企業出現虧損，焦爐提產積極性受挫，節后焦炭日產難有顯著增量。需求方面，鋼廠受制于成材庫存壓力推遲高爐復產，且其盈利狀況亦表現不佳，對原料補庫積極性同步回落?，F貨方面，焦炭節后提降推進迅速，累計降價三輪達300-330元/噸，而下游采購意愿仍然偏低、壓價情緒濃厚，現貨市場維持弱勢。綜合來看，產業利潤低位制約鋼焦企業復產積極性，節后鐵水增量偏緩，焦爐開工亦未見復蘇，焦炭供需維持雙弱格局，而現貨市場仍有看降預期，焦炭期價預計延續弱勢震蕩。

焦煤：產地煤方面，節后煤礦陸續復產，洗煤廠開工積極性略好于往年，但主產區繼續推進礦山自查，關注產能釋放過程中的安監問題；進口煤方面，中蒙口岸通關維持順暢，性價比依然是蒙煤進口的主要驅動，而考慮目前澳大利亞硬焦煤FOB報價下行，進口市場或成為重要補充。需求方面，鋼焦利潤均表現不佳，節后復產復工推進緩慢，提產積極性繼續走弱，焦煤入爐剛需難有增長。綜合來看，煤礦復產緩解此前供應偏緊局面，進口市場或成為重要補充，焦煤供需格局有望修復，而焦炭提降快速落地，焦企向上游施壓降價情緒漸厚，市場走勢預計延續偏弱態勢。

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純堿/玻璃

供應壓力有所顯現，玻璃05合約空單耐心持有

現貨：2月20日隆眾數據，華北重堿2400-2500元/噸（0/0），華東重堿2250-2350元/噸（0/0），華中重堿2250-2350元/噸（0/0），現貨市場陰跌調整，成交不溫不火。2月20日，浮法玻璃全國均價2034元/噸（+0.05 %），華東現貨續漲10。

上游：2月20日，隆眾純堿日度開工率小幅降至90.05%（-0.17%），日度檢修損失量微增至1.08萬噸（+0.08萬噸）。裝置波動不大，開工高位徘徊。

下游：（1）浮法玻璃：2月20日，運行產能172315t/d（0），開工率85.02%（0），產能利用率84.82%（0）。昨日玻璃主產地產銷率大幅回落，沙河53%（↓），湖北65%（↓），華東85%（↑），華南62%（-）。（2）光伏玻璃：2月20日，運行產能98960t/d（0），開工率82.03%（0），產能利用率92.29%（0）。

點評：（1）純堿：昨日市場消息，遠興3線已達到滿產狀態，4線已投料。不考慮遠興4線，且青海發投、昆侖限產30%，純堿周產上限已達到74萬噸，較剛需（62-63萬噸）已明顯過剩。若無下游補庫，堿廠庫存將逐步增加。隨著4線投料消息傳出，現貨市場也再次松動，高貼水可能通過現貨補跌的來修復。目前盤面主要支撐在于，5月及之后合約價格已再次跌至華北重堿氨堿法生產成本線附近，短期限制向下空間。綜上，建議新空觀望，等待合適的價格或者新驅動。（2）浮法玻璃：年初以來地產高頻數據不佳，地產“預期差”的情況未得到緩解。宏觀政策繼續加碼寬松，昨日5年期LPR調降25BPS，旨在寬信用、穩地產，但市場反饋并不積極，政策效果也將迎來驗證階段，即兩會明確今年財政政策力度，以及旺季需求檢驗穩增長政策在“擴需求”、“寬信用”方面的效果。中觀方面，浮法玻璃運行產能偏高的供應壓力有所顯現，長假期間浮法玻璃廠玻璃庫存增幅偏高。短期由于剛需未啟動，且浮法玻璃庫存絕對規模尚可控，現貨市場仍有挺價的情況存在，盤面基差大幅走擴。節后剛需啟動節奏和強度較為關鍵。鑒于過去三年低開工對竣工的拖累，我們認為今年旺季玻璃需求證偽風險相對較高。一旦證偽，屆時期現共振向下的風險較大?？傮w看，宏觀氛圍改善的持續性待觀察，中觀供應壓力有所顯現，且今年地產周期下行風險較高，維持長期玻璃向下的判斷不變，建議05空單輕倉持有。

策略建議：單邊，純堿新單觀望，玻璃05合約空單持有；組合，觀望。

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魏瑩

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原油

需求側驅動有限，原油區間波動概率較大

供應方面，俄羅斯將在2月份完全遵守OPEC+配額。2024年迄今為止，俄羅斯的石油精煉產量下降約7%。預計2024年俄羅斯的石油和凝析油產量將達到約5.23億噸。

機構方面，IEA月報顯示全球石油需求增長放緩，并下調了對2024年需求增長的預期，預計今年全球石油需求將增長122萬桶/日，略低于上月預期。OPEC月報對2024年石油需求的展望保持不變，預計增長率為每日220萬桶，預計今年最大的石油需求增幅將來自中東和印度，這兩個地區的需求增幅預計都將超過4%。

總體而言，當前地緣因素已經被市場計價，缺乏需求有效好轉的實質性支撐，油價繼續上行的增量利多仍待觀察，因此區間內波動運行的概率更大。

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聚酯

2月供應縮量疊加庫存去化，乙二醇仍有支撐

乙二醇供應方面，2月份之后國內有多套裝置有重啟或者提負，長停裝置的重啟將提升國內乙二醇的產能利用率；但短期內海外裝置檢修規模較大，進口縮量明顯，整體供應仍相對偏緊。截至2月18日，華東主港地區MEG港口庫存約80萬噸附近，環比上期下降2.1萬噸。

需求方面，聚酯行業平均產能利用率為86.17%，節前聚酯企業仍維持較高開工水平。江浙地區化纖織造綜合開工率為22.87%，終端訂單為10.75天。雖然臨近春節，織造企業季節性趨弱，但節后金三銀四傳統旺季刺激下，預計需求端仍可維持較好預期。

成本方面，節日假期中東不穩定因素依然較多，國際油價在區間內上行，成本端產品普遍漲價。截至2月9日美國汽油、餾分油降庫明顯；由于一季度OPEC+仍延續減產約束，原油供需結構仍然偏緊，對下游能化產品支撐較強。

總體而言，成本支撐尚存，雖然國內供應增量明確，但進口方面受海外裝置減量影響，2月份縮量預期較強，疊加乙二醇華東主港庫存持續下降，供應端整體維持偏緊，對價格仍有支撐。

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工業硅

枯水期成本支撐，工業硅震蕩運行

供應方面，西南開工維持低位，當前西南產區處于枯水期，生產成本處于高位，不少工廠出現成本倒掛，預計在豐水期來臨之前較難出現大幅開工情況。北方產區受環保、安全等因素影響，供應一定程度上受到擾動，當前暫未出現大面積復產?？傮w供應端相對持穩。

下游方面，需求方面，多晶硅部分新增裝置產品質量參差不齊，不同質量產品之間價差會逐步拉開；由于多晶硅產量持續增加，對工業硅需求量也將保持增長。有機硅當前開工仍較低，但終端訂單稍有好轉，生產企業利潤有所改善，預計有機硅需求將有所增長。鋁合金方面，部分地區放假，節前開工率下降，節后開工仍待回復。

庫存方面，據百川盈孚數據統計，截至2月16日，現貨總庫存18.1萬噸，周環比增加6.6%，主要為春節下游備貨基本結束，工廠庫存有所累積。

總體而言，枯水期成本支撐，工業硅處于底部區間，繼續下跌可能性較小，預計工業硅區間震蕩。

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葛子遠

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甲醇

供應預期增長，警惕進一步回調

本周西北樣本生產企業周度簽單量為6.4萬噸，屬于正常水平。春節期間停車的內蒙久泰已于昨日重啟，本周無新增檢修計劃，月底3套西北停車裝置計劃重啟，如果春季檢修推遲，3月上旬產量將達到歷史最高。周三甲醇期貨價格大幅下跌，多頭集中減倉，看跌期權持倉量達到看漲兩倍，衍生品市場看空情緒升溫。各地現貨價格全面下跌，不過內地跌幅較小，北方大范圍出現雨雪天氣，加劇生產企業出貨壓力。下游緩慢恢復中，烯烴和醋酸需求平穩，但甲醛表現極差，地產復工緩慢且景氣度并未改善。供應預期增長，需求跟進緩慢，甲醇上漲受阻，如果日線的MACD出現死叉，多單減倉或離場。

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楊帆

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聚烯烴

庫存去化緩慢，期貨大幅回調

中國五年期LPR下調25個基點，為史上最大單次降幅，有望支持經濟延續回升向好勢頭。2月初至今檢修裝置極少，聚烯烴開工率處于高位，同時春節前后北方大范圍降雪導致運輸受阻，兩個原因共同導致了今年生產企業庫存大幅積累。截至周三，石化庫存為96.5萬噸，相比正常每日3萬噸，目前每日1萬噸的下降速度可以說是非常緩慢。周二現貨價格小幅下跌，市場成交平淡。期貨價格盡管大幅回調，但從周線看仍然處于震蕩區間內。無論L還是PP，窄幅震蕩時間已經超過2個月，參考歷史走勢，短期內容易出現大行情。

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投資咨詢部

楊帆

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橡膠

國內需求傳導效率尚佳，海外原料價格表現強勁

供給方面：氣候因素影響貫穿ANRPC低產季，泰國合艾市場膠水及杯膠價格不斷攀升，成本支撐繼續走強，而CPC預測數據顯示今夏拉尼娜事件接續發生的概率上升至55%，極端天氣對膠林養護及割膠生產的擾動依然存在，國內產區開割前需關注物候條件變動情況。

需求方面：國內汽車工業延續復蘇態勢，乘用車零售表現亮眼、重卡產銷底部夯實，政策施力有望持續推進，而節后輪胎企業復工復產積極，調研數據顯示樣本輪胎企業春節平均放假天數相較去年縮短4.02天，企業在手訂單充足，支撐橡膠需求兌現。

庫存方面：下游停工使得春節期間港口庫存小幅探漲，但節后復產料使得采購意愿回暖，而滬膠倉單依然低位運行，橡膠庫存端暫無壓力。

核心觀點：終端車市預期樂觀，輪企復工積極加速需求傳導效率，而東南亞低產季原料放量加速，泰國膠水價格屢創同期新高，成本支撐隨之抬升，基本面積極因素占優，再考慮當前滬膠基差處于較高分位，現貨強勢將增強期價上行驅動。

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棕櫚油

多空因素交織，棕櫚油震蕩運行

昨日棕櫚油價格繼續震蕩偏強，節后油脂板塊整體出現反彈。但從基本面來看，明確利多因素仍有限。棕櫚油方面，受季節性因素影響，馬棕產量繼續下滑，帶動庫存數據走弱，但近期馬來西亞勞工問題將有所改善，市場對后續增產預期走強。需求方面仍未有明顯改善，馬來西亞出口數據仍表現不佳，國內節后出現補庫，對價格存在一定支撐。綜合來看，雖然棕櫚油基本面好于豆油，且原油對價格存在支撐，但趨勢性利多因素較為有限，且目前豆棕價差仍存在倒掛的情況，對棕櫚油價格形成拖累。

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張舒綺

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