股指

增量利多因素仍占主導，滬深300期指配置價值最高

周一（9月25日），A股整體走勢震蕩偏弱。截至收盤，上證指數跌0.54%報3115.61點，深證成指跌0.57%報10120.62點，創業板指跌0.4%報2005.26點，中小綜指跌0.45%報10950.5點，科創50指跌0.94%報874.55點。當日兩市成交總額為0.72萬億、較前日小幅縮減；當日北向資金大幅凈流出為80.4億。

盤面上，房地產、非銀金融、消費者服務、建筑、計算機等板塊跌幅較大，而醫藥、汽車、煤炭和銀行等板塊表現則較堅挺。

當日滬深300、上證50、中證500、中證1000期指主力合約基差均繼續縮窄，且整體維持正向結構；而滬深300、中證1000指數主要看跌期權合約隱含波動率則小幅抬升?？傮w看，市場整體一致性預期依舊偏樂觀。

當日主要消息如下：1.據第十次中歐經貿高層對話，雙方就產業鏈供應鏈合作、改善營商環境等達成一系列成果和共識；2.工信部稱，要推動人工智能創新應用，繼續適度超前推進相關新型信息基礎設施建設。

從近期A股整體表現看，其關鍵位支撐持續確認、情緒面偏向積極，技術面震蕩上行概率最大。國內政策面相關措施加速兌現、基本面將穩步改善，利于分子端盈利推漲動能的強化；而海外市場負面擾動將顯著弱化、亦利于市場風險偏好的進一步提升。另因A股的低估值狀態，其在大類資產中配置價值仍顯著占優。綜合看，增量利多依舊占主導地位，股指維持多頭思路。再從核心驅漲因素的具體板塊映射看，相關受益行業在滬深300指數占比最高、其依舊是最佳多頭標的。

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金屬（銅）

美元延續漲勢，銅價承壓回落

上一交易日SMM銅現貨價報68205元/噸，相較前值上漲5元/噸。期貨方面，昨日銅價繼續震蕩走弱。海外宏觀方面，美聯儲如期暫停加息，但年內仍存在加息預期，且整體偏鷹派，美元進一步上行動能仍需關注新增驅動。國內方面，穩增長政策仍在不斷推進，地產政策再度加碼，市場樂觀預期仍存。供給方面，銅礦擾動事件仍存，且成本正在不斷抬升，但從全球供需數據來看，今年年內供給仍較為充裕，國內8月精銅產量同比大幅增長。下游需求方面，近期刺激政策頻出，地產政策仍在加碼，基建需求仍舊保持平穩。庫存方面，海內外交易所庫存均在近期出現抬升，市場對需求預期偏謹慎。綜合而言，美元短期內強勢對銅價形成拖累，疊加前期庫存抬升增加了市場擔憂，但需求預期仍存改善空間，銅價下方空間相對有限。

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張舒綺

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金屬（鋁）

低庫存結構下，鋁價易漲難跌

上一個交易日SMM鋁現貨價報19730元/噸，相較前值下跌10元/噸。期貨方面，昨日鋁價開盤快速回落但隨后收復跌幅，全天震蕩運行。海外宏觀方面，美聯儲如期暫停加息，但年內仍存在加息預期，且整體偏鷹派，美元進一步上行動能仍需關注新增驅動。國內方面，穩增長政策仍在不斷推進，地產政策再度加碼，廣州限購政策調整，市場樂觀預期仍存。供給方面，根據MYSTEEL數據，8月中國電解鋁復產產能為39萬噸/年，主要集中在云南，目前云南已經完成整體復產，后續新增產能較為有限。而新增產能在產能天花板制約下增量有限。但8月進口量大幅增長，關注后續增量空間。需求方面，地產刺激政策加碼節奏較快，光伏需求持續向上，汽車消費仍維持樂觀，電池及輕量化仍對用鋁量存在提振，鋁下游存潛在利多。庫存方面，目前庫存仍處于歷史同期偏低水平。成本方面，近期煤炭價格走勢偏強，成本略有抬升，且在供給受限下，高利潤對產量釋放的刺激作用有限，難以對價格形成明顯拖累。綜合來看，美元指數繼續上行動能不足，對有色拖累減弱，而國內刺激政策不斷加碼對需存潛在利多，供給進一步增量有限，疊加庫存仍處于低位且鋁價目前估值仍偏低，價格下方支撐明確。

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金屬（碳酸鋰）

產業去庫進度延續，供給收窄程度加劇

　　供應方面，鹽湖企業未來產量存在縮減預期，外購原料企業停產限產影響范圍有所增加，云母企業因環保問題開工率限制較為顯著。從增量環節考量，非洲礦山投產正常、南美鹽湖產能爬坡、澳洲精礦無增量項目。長期供應過剩明確，短期關注企業開工情況及原料供應。  

　　需求方面，生產旺季及國慶節前的備貨預期已落空，下游需求端暫時對鋰鹽價格無強支撐作用。雖下游原料庫存水平低，但各環節成品庫存均偏高，大規模補庫出現概率較小。海外終端政策擾動增多，未來需求存在不確定。需求拐點未有明確指引，建議關注企業生產計劃。

　　現貨方面，SMM電池級碳酸鋰報價維持下行態勢，價格下跌至171000元/噸，期現價差為12250元?，F貨市場跌幅逐漸收斂，詢價行為增多而采交情況仍有待觀察統計。期貨反映碳酸鋰價格長期展望，情緒面擾動偏強且受到資金助推的影響，期現價差結構無法保持穩定。

　　總體而言，整體供應端相較寬松但潛在變量增多，需求仍維持較弱等待各環節產成品庫存下降?，F貨價格見底信號不明，下游補庫力度弱于預期，市場無利好消息推進。昨日期貨小幅上漲，當前市場雙方情緒博弈激烈，盤面交易活躍度較高，持續關注明確企穩信號何時出現。

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劉啟躍

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鋼礦

市場擔憂負反饋風險，鋼材價格承壓回調

1、螺紋：前期核心上行驅動包括宏觀利多政策加碼以及原料成本推漲。前者大概率將繼續加碼直至扭轉經濟趨弱和預期悲觀，對市場依然形成托底作用。但后者取決于高鐵水產量的韌性?？紤]四季度基建投資面臨增量資金約束、地產前端投資短期難以修復，以及終端需求季節性，以及建材廠低利潤的現狀，四季度鐵水產量環比下降的確定性較高。如若鐵水走弱，產業鏈可能再次出現原料成本與鋼材價格共振走弱的負反饋行情。不過迄今為止，粗鋼總量供需矛盾尚未顯著激化，鋼廠經營尚未觸發大規模減產的客觀條件，四季度鐵水拐點何時確認、以及鐵水環比下降多少，仍有較高不確定性。綜合看，四季度鐵水減產預期相對較強，節前原料資金離場，市場交易成本下行風險，預計螺紋價格承壓走弱，但產業鏈矛盾暫未被顯著激化，四季度鐵水產量拐點、以及實際減產規模尚不確定，且宏觀穩增長政策加碼方向明確，市場底部支撐依然存在。策略上，單邊，01多單離場，節前空倉為主；組合：無。風險：國內宏觀利多政策加碼，鐵水減產幅度不及預期。

2、熱卷：宏觀利多政策加碼和原料成本推漲是8月以來熱卷等鋼價震蕩的兩大核心驅動。前者方向不變，但后者取決于高鐵水產量的韌性，四季度存在被削弱風險?？紤]到基建投資資金約束、地產前端投資短期難以修復、以及終端需求部分行業具有較明顯的季節性，以及鋼廠整體盈利能力較弱的現狀，市場對四季度鐵水減產的預期較為一致。如若鐵水走弱，原料價格回調壓力增加，可能引發鋼價共振做若的負反饋風險。而熱卷等板材、鋼坯庫存逐步增加，一定程度上驗證了終端需求對高鐵水產量承接能力相對有限的現狀。節前原料資金也選擇離場，對熱卷等板材價格形成拖累。不過，迄今為止，國內粗鋼總量供需矛盾尚未被顯著激化，鋼廠經營尚未觸發大規模減產的可觀條件，四季度鐵水拐點何時確認、以及環比下降多少，不確定性仍較高。且四季度北方采暖季鋼廠減產、11月后鋼廠原料補庫，以及宏觀穩增長的大方向未變，市場底部支撐依然存在。綜上所述，熱卷等板材及鋼坯庫存已逐步積累，鋼廠盈利較弱，市場普遍預期四季度鐵水將減產，節前原料資金離場，市場交易成本下行、產業鏈負反饋風險，預計熱卷等鋼材價格將階段性承壓回調，但產業鏈矛盾暫未被顯著激化，四季度鐵水產量拐點、以及實際減產規模尚不確定，且宏觀穩增長政策加碼方向明確，市場底部支撐依然存在。策略上，單邊，01合約多單離場，節前空倉為主；組合，無。風險：國內宏觀利多政策加碼，鐵水減產幅度不及預期。

3、鐵礦石：粗鋼總量供需矛盾尚未被顯著激化，高鐵水產量保持韌性、節前鋼廠對進口礦進行補庫，推動鐵礦期貨價格上行修復貼水。截至昨日收盤01合約貼水最便宜交割品折盤價131元/噸（前值104元/噸）。但是，考慮到基建投資資金約束、地產投資短期仍難修復、部分終端需求行業季節性、以及鋼廠整體盈利能力偏弱的事實，四季度鐵水環比減產預期較強。熱卷等板材、鋼坯庫存已持續積累，一定程度上反映終端需求對高鐵水產量的承接能力相對有限。節前鐵礦期貨主力做多資金離場，焦煤期貨再度限倉，微觀調整跡象也有所顯現?？傮w看，四季度鐵水減產預期較強，節前主力做多資金離場，短期鐵礦期貨價格回調壓力加大，但鐵水減產拐點何時確認，減產幅度有多少，尚有較高不確定性，大貼水或限制盤面調整空間。策略上，鐵礦01合約前多止盈離場，入場位置811，等待鐵水減產落地后，原料冬儲補庫機會再擇機進場。關注：國內宏觀利多政策加碼，鐵水減產幅度不及預期。

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魏瑩

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煤炭產業鏈

節前產地安監難有放松，原煤供應依然偏緊

焦炭：供應方面，焦炭提漲速率不及原料煤價格上調，焦企經營狀況已然不佳，開工積極性難有提升，焦炭供應維持偏緊態勢。需求方面，鐵水日產升至248萬噸上方，且國慶臨近推動下游補庫，貿易環節入市意愿較強，焦企出貨順暢，采購需求表現亦較良好?，F貨方面，焦炭首輪100-110元/噸提漲全面落地，焦企意欲推進第二輪漲價，但下游利潤亦不佳，現貨市場博弈加劇。綜合來看，入爐剛需表現良好、且階段性補庫需求支撐較強，而焦炭供應受利潤微薄影響繼續收緊，同時成本支撐大幅抬升，焦企漲價心態迫切，現貨市場步入上行通道，基本面對價格的指引依然向上。

焦煤：產地煤方面，六盤水重大煤礦事故勢必加劇國慶前后產地安全檢查頻率及強度，坑口安監維持高壓局面，原煤產出繼續收緊；進口煤方面，蒙煤性價比凸顯，口岸通關相對順暢，但澳洲硬焦煤因峰景礦減產價格攀升，進口利潤倒掛制約澳煤到港。需求方面，焦化利潤修復緩慢限制焦爐開工回升，但鐵水日產高位增長，粗鋼產量平控預期短時期內宣告落空，且國慶臨近使得下游原料補庫行為增多，將帶動需求總量回增。綜合來看，節前原料補庫持續推進，鐵水日產高位兌現現實剛需，而事故頻發致使產地安監升溫，原煤生產繼續受阻，焦煤低庫存特性得到延續，供需結構偏緊支撐下方價格。

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純堿/玻璃

低庫存高貼水，純堿價格支撐偏強

現貨：9月25日，華北重堿3300-3400元/噸（0），華東重堿3200-3300元/噸（0），華中重堿3050-3250元/噸（0），價格堅挺，臨近月底，新價格未出；9月25日，浮法玻璃全國均價2066元/噸（-0.19%），華中跌10元，華南跌20元。

上游：9月25日，隆眾純堿日度開工率維持回升至84.68%，個別企業開工負荷調整，檢修日度損失量回升至1.7萬噸。

下游：（1）浮法玻璃：9月25日，運行產能17060t/d（+600），開工率81.7%（+0.06%），產能利用率82.97%（+0.05%）。9月22日，福建瑞玻玻璃有限公司二線600噸引板。昨日主產地產銷率環比回落，沙河120%（↑），華東104%（↑），湖北85%（↑）。（2）光伏玻璃：9月22日，運行產能93360t/d（+1200），開工率82.25%（0），產能利用率93.70%（+0.07%）。9月20日，寧波旗濱光伏科技有限公司1200噸窯爐點火。

點評：（1）純堿：供給回升趨勢明朗。遠興1、2線+金山+老裝置，一周產量上限已可達到70萬噸，近兩周產量基本在65萬噸上下波動，10月遠興3、4線投產以及金山裝置上量，將決定供給增長、以及庫存增加的節奏和幅度。隨著供給增長，下游持貨、補庫意愿隨之降低。而玻璃產線點火增加，需求端穩中有增，在不考慮進出口的情況下，上周純堿周度需求大約在61.8萬噸。目前產業鏈庫存依然處于過低狀態。且純堿依然呈現期價大幅貼水現貨，遠月大幅貼水近月的價差結構。交易所倉單較少，純堿近月合約賣方交割意愿和交割能力均受限。激進者仍可配合平倉線耐心持有05合約。（2）浮法玻璃：隨著復產點火產線穩步增加，浮法玻璃運行產能穩步增加。需求方面，新建工程訂單延續弱勢，但受益于二手房成交的同比回暖，家裝訂單表現較好。同時，國內穩增長政策繼續較快速加碼，房地產調控政策優化不斷落地，終端需求仍有支撐。目前浮法玻璃上游庫存不高，下游深加工企業亦無過量庫存。產業基本維持產銷平衡狀態，浮法玻璃現貨報價平穩。期貨價格仍大幅貼水現貨，對盤面價格形成一定支撐。預計10月份單邊驅動依然有限，后續則關注四季度冬儲補庫行情的演繹。

策略建議：單邊，激進者仍可配合平倉線耐心持有05合約；組合，玻璃1-5正套繼續持有。

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魏瑩

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原油

偏緊格局背景下原油或仍維持偏強震蕩格局

宏觀方面，美聯儲上周表示至少有可能再加息一次，并且借貸成本可能需要在更長時間內保持在較高水平，才能將通脹率降至2%的目標，受到宏觀利空影響近期商品市場整體情緒降溫明顯。

供應方面，俄羅斯宣布于9月21日開始臨時限制柴油和汽油出口以穩定國內市場，作為全球主要的柴油出口國之一，俄羅斯對汽柴油的臨時出口禁令對于柴油市場的影響較大，加劇原油市場供應擔憂。據最新全球原油供需情況預測評估，沙特將自愿減產延長至今年年底使2023年第四季度市場供應將更為緊張。目前三大機構月報共同確認了沙特與俄羅斯自愿延長減產之后，原油市場將面臨供應短缺壓力。

總體而言，在持續降庫的偏緊格局背景下原油或仍維持偏強震蕩格局。

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聚酯

成本支撐較強，PTA偏強震蕩

供應方面，恒力大連石化9月初對3#220萬噸PTA生產線進行年度檢修，該生產線按計劃于9月中重啟；珠海英力士PTA總產能235萬噸/年，2#110萬噸裝置計劃10月中附近停車檢修，預計11月底重啟。PTA開工負荷84.50%，供應充裕。

需求方面，聚酯開工86.67%，國內滌綸長絲主流產銷89.3%。2023年1—8月聚酯累計投產780萬噸，新建聚酯工廠的原料和產品備貨增加了PTA的剛性需求。當前聚酯庫存壓力不大，但終端織造產品庫存壓力較大，需求有趨弱。

成本方面，俄羅斯限制汽油和柴油出口，三大機構月報確認原油市場供應短缺壓力，在持續降庫的偏緊格局背景下原油或仍維持高位震蕩，成本推漲PTA。

總體而言，PTA供應充足，但成本端原油形成較強支撐，短期偏強震蕩。

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葛子遠

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甲醇

部分企業加大去庫力度，現貨價格持續下跌

周末寧夏和寧和新疆心連心順利重啟，周一內蒙古新奧和陽煤豐喜重啟，檢修涉及總產能減少至300萬噸左右，對應開工率80%以上，產量維持歷史最高。8月甲醇進口量為128萬噸，環比增加2.5%，進口來源國無明顯變化，盡管伊朗裝置全部恢復運行，但對華出口量依然極少。周一期貨價格延續下跌，各地現貨價格普遍下跌，部分地區為加速去庫而大幅降價。之前強勢的下游醋酸和烯烴，也面臨節前成交轉弱的問題。港口煤炭庫存已經形成增長趨勢，煤炭價格連續第二日下跌，產地因安檢力度升級，價格保持穩定。隨著需求利好消退，甲醇定價重回供應端，10月易跌難漲，11-12月走勢取決于全球氣頭裝置檢修力度。

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聚烯烴

供應預期轉為寬松，聚烯烴延續回調

本周無新增檢修計劃，整個10月計劃檢修的裝置也極少，預計聚烯烴產量保持高位。上周寶豐三期50萬噸PP裝置實現量產，今年PP累計新增產能415萬噸。寧波金發一線已經出粉料，本周計劃出粒料，二線40萬噸將于10月中下旬投產。華亭煤業和惠州立拓新材料推遲至10月投產，四季度供應壓力預期較大。多數下游已經完成節前備貨，塑編和BOPP小企業訂單天數下降至去年3月以來最低，直接導致本周現貨成交量明顯減少。國際原油價格連跌四日，不過主產國減產和亞洲需求良好形成支撐。供應預期過剩，聚烯烴延續回調，在原油重新大幅上漲之前，我們都維持看空觀點。

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楊帆

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橡膠

港口庫存加速降庫，采購需求表現良好

供給方面：ANRPC旺產季天膠生產不及預期，泰國原料產出受阻支撐價格維持高位，而NOAA報告顯示本輪極端氣候影響仍將持續至明年年初，且高強度厄爾尼諾現象發生的概率上升至71%，各產區物候條件面臨嚴峻考驗，天然橡膠供應端不穩定性增強。

需求方面：乘用車市場維持復蘇態勢，金九銀十釋放市場消費潛力，終端需求維持樂觀預期，而輪胎企業開工意愿尚佳，訂單充足加之產成品去庫順暢，今年國慶放假時長或將縮減，需求傳導表現良好。

庫存方面：下游采購推升出庫率增長，海外橡膠到港則繼續回落，港口庫存加速降庫，橡膠現貨庫存壓力大幅環節。

核心觀點：氣候因素影響產區生產，原料市場韌性十足，而政策引導國內車市復蘇，傳統消費旺季產銷數據可圈可點，且輪胎企業開工積極，原料補庫加速青島港口去庫，供需結構持續改善，基本面利多因素依然占優。

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劉啟躍

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棕櫚油

基本面偏弱，棕油上方承壓

昨日棕櫚油價格震蕩走弱。油脂板塊整體偏弱，對棕油形成拖累?；久娣矫?，馬棕上月庫存增幅遠超市場預期，同時出口數據大幅不及預期。產量方面仍維持增強，也略超市場預期。高頻數據也同樣顯示9月棕櫚油產量及出口繼續偏弱。前期對棕櫚油價格的主要支撐來源于天氣，但天氣對產量的影響存不確定性，且兌現時間將存在明顯之后，天氣擾動對價格的影響暫時減弱。需求方面，目前仍未有明顯增量，國內方面受雙節影響，需求存在季節性改善，但庫存仍處于偏高水平。綜合來看，棕櫚油暫無明確利多，上方壓力仍存。

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張舒綺

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